A medida que las operaciones de venture capital ganan relevancia y sofisticación, el mercado exige abogados con un conocimiento profundo de sus particularidades. El asesoramiento jurídico en rondas de financiación ya no es territorio exclusivo de M&A, sino un campo donde se requieren soluciones específicas y experiencia especializada. La llegada de Pilar París, proveniente de Deloitte Legal, refuerza la apuesta de Araoz & Rueda por esta especialidad que cada vez cuenta con mayor número de inversores.
|| Parece que se está consolidando la especialidad de venture capital en el mercado. ¿Cómo lo veis vosotros?
Sin duda. El venture capital (VC) ya es una especialidad diferenciada, no solo un tipo de contrato que cualquier abogado de M&A puede realizar. Las particularidades de las rondas de inversión requieren un conocimiento específico que no siempre está al alcance de abogados especializados en M&A tradicional. Aunque el VC sigue siendo M&A, su complejidad y las herramientas propias que usa, especialmente en los pactos de socios, lo convierten en una rama que demanda abogados expertos.
|| ¿Es cierto que se tiende a pensar que las operaciones de venture capital son más sencillas que las de M&A “tradicional”?
¡Me temo que sí! Existe la creencia errónea de que todas las rondas son iguales, cuando en realidad cada una presenta desafíos únicos. Aunque las problemáticas pueden repetirse (como cláusulas de tag-along, drag-along o contratos con el fundador), las soluciones son siempre específicas, dependiendo del contexto de la compañía y los intereses de los distintos actores. Además, algunas cláusulas, como la liquidación preferente o la anti-dilución, no se pueden copiar de un contrato a otro sin más. Aunque haya prácticas de mercado, cada inversor puede solicitar ajustes según su experiencia y, aunque lleva tiempo entender la problemática, tenemos que dar la mejor solución que dé confort a todas las partes.
|| ¿Cuáles son las principales complejidades que veis en las rondas y, por lo tanto, en vuestro asesoramiento?
Hay varias. Sin duda la principal es la de conseguir alinear contractualmente los intereses de todos los partícipes en la ronda y que componenel cap table. El perfil de socio de este tipo de compañía no puede ser más dispar, partiendo de los Founders con un rol tan relevante en la compañía y con una participación normalmente mayoritaria, siguiendo por otros socios no inversores con un rol y ticket muy limitado, hasta llegar a los inversores con un abanico de perfiles entre ellos. Los socios e inversores ya existentes querrán en todo momento conservar sus prerrogativas y privilegios ya adquiridos en el marco de rondas anteriores, siendo muy reacios a cualquier cambio en este sentido, y el nuevo inversor (lead o follower) querrá asegurarse los propios, máxime cuando su inversión se hace a una valoración distinta o superior. Otra cuestión compleja es cuando coinciden en la ronda inversores de distintas nacionalidades, pues hay una clara tendencia a que quieran trasladar o exportar soluciones legales a las que están acostumbrados bajo su derecho local a operaciones españolas, lo cual no siempre es viable bajo ley española. Esto comportará muchas veces la involucración de asesores extranjeros en la transacción para entender la solicitud original, y ver cómo resolverlo bajo ley local. Lo mismo cuando asesoramos a clientes en inversiones en el extranjero, donde la coordinación con el equipo asesor local es vital para el buen fin de la ronda.
|| Mencionas las inversiones de clientes en el extranjero, dado que Araoz & Rueda no dispone de oficinas en el extranjero, ¿cómo lo gestionáis en la práctica?
Esta es sin duda una de las cuestiones que más me preocupaban al incorporarme al despacho, pues en el pasado sí disponía de una red internacional “propia”. Sin embargo, esto, lejos de ser un problema, finalmente ha resultado ser algo muy conveniente en la práctica. El despacho cuenta desde hace años con una amplísima red de despachos amigos en muchísimos países, y con un perfil tan heterogéneo como completo, lo que nos permite tener acceso a despachos de nuestro perfil que sabemos de antemano tienen una práctica especializada en venture capital. Por ello, nos adaptamos para cada transacción y tipo de cliente incorporando al partner con el perfil más ajustado a las necesidades de la ronda.
«Las rondas van siendo cada vez de mayor tamaño y sofisticación legal y técnica, por lo que el asesoramiento legal debe estar a la altura».
|| ¿En qué caso veis que aportáis más con vuestro asesoramiento: con un inversor más o menos sofisticado?
Indudablemente en los supuestos en que el inversor es más “joven”, lo cual en este ecosistema es un concepto un poco “confuso”, y no siempre o directamente relacionado con su grado de sofisticación. En las primeras operaciones de todo inversor institucional el equipo se apoyará mucho más en los asesores legales. Y aquí hay fundamentalmente dos escenarios: que el equipo de negocio en el inversor cuente con equipo legal propio o no, pues en el segundo caso se apoyarán mucho en el asesor legal externo. Mi experiencia trabajando codo con codo con los equipos legales in-house del inversor siempre ha sido buenísima, y pienso particularmente en los grandes corporates que invierten en VC, pues te ayudan a entender la complejidad interna de la corporación, las exigencias y limitaciones de su política de inversión, etc. La recurrencia por nuestra parte en distintas operaciones es tremendamente positiva, pues tras la primera o segunda ronda tienes identificadas todas sus preocupaciones, exigencias internas según el ticket de la ronda que asumen, etc., y al final ambos equipos se convierten en una “vieja pareja que se conoce muy bien”. No obstante, no deja de sorprenderme cómo inversores muy sofisticados siguen solicitando la opinión personal del abogado no sólo en cuestiones puramente jurídicas sino también eminentemente comerciales, apelando a su experiencia previa y dejándose guiar por su consejo.
|| ¿Qué rol juega la due diligence en el marco de las rondas de financiación en contexto venture capital?
En un paso inevitable, que ningún inversor “sofisticado” pasará por alto, pero claramente hay matices importantes en el contexto de una ronda de venture capital. En primer lugar, en cuanto al alcance o materias a cubrir: el tamaño de la compañía en cuanto a número de empleados, el año de su constitución, y la simplicidad del negocio en muchas ocasiones hacen que se pueda simplificar bastante el scope frente al de una due diligence de una compañía no perfil start-up, haciendo mucho más eficiente el proceso en cuanto a tiempos y costes. En segundo lugar, porque por la propia operativa del mercado, cuando se inicia una nueva ronda de financiación en una compañía que cuenta ya en su cap table con inversores previos perfil VC, ello implicará que la compañía ya ha pasado por un proceso de due diligence más o menos reciente, por lo que en algunos casos en que dicho trabajo no tenga una antigüedad superior a 6 meses, quizás tenga sentido servirse de dicho trabajo anterior, con la correspondiente cobertura contractual.
|| ¿Cómo veis desde vuestro rol de asesores legales la evolución del ecosistema español?
Hay una clara evolución y sobre todo madurez respecto a años atrás. En el 2016, cuando fundé StartmeUp by Deloitte Legal, esta era sin duda un área del mercado español muy poco desarrollada y sofisticada. Ya había firmas boutiques especializadas en este tipo de asesoramiento, pero nada que ver con el panorama actual. Las grandes firmas legales siguen viendo arriesgado y muy poco rentable esta especialidad, pero las rondas cada vez van siendo de mayor tamaño y sofisticación legal y técnica, y el asesoramiento legal debe estar a la altura. En París, por ejemplo, tras hablarlo con muchos colegas, siguen siendo muy reticentes a desarrollar una práctica legal especializada en VC por la cuestión de la rentabilidad, en tanto que en Londres muchos despachos relevantes tienen equipos con el foco exclusivamente en VC, lo cual es muy revelador del tipo de mercado y ecosistema VC que hay en cada país.
|| ¿Cuál es vuestro enfoque y rasgos diferenciadores?
Nuestra apuesta indudablemente va dirigida a la calidad del servicio en un claro marco de eficiencia. Como apuntaba más arriba, esta es una especialidad de M&A que requiere de conocimiento experto y cierto callo, pero no podemos olvidar la propia naturaleza y las circunstancias en que se desarrolla toda ronda de inversión. Cuando hablo con amigos y colegas responsables de negocio o innovación de venture capital y corporaciones, no deja de sorprenderme el elevadísimo número de compañías y proyectos que analizan antes de tomar cualquier decisión de inversión, descartando prácticamente el 90% de lo analizado. Esto supone una ingente cantidad de tiempo y trabajo invertido con carácter previo a la ronda y es más que comprensible que llegado el momento quieran agilizar al máximo el proceso puramente contractual. Por otro lado, no hay que olvidar las circunstancias propias de la compañía, cuyas tensiones de tesorería pueden requerir de un proceso muy expeditivo que permita la entrada de los fondos lo antes posible. Sin duda, estas prisas nunca pueden poner en peligro la calidad del asesoramiento legal, pero nuestro enfoque es claramente pro-deal, focalizado a los problemas reales a solucionar en el marco de la ronda actual, sin dejar de pensar en la próxima y su preparación contractua.
Entrevista a Pilar París
Socia – Dpto. Mercantil/M&A y Venture Capital
Esta entrevista ha sido publicada en el medio Capital & Corporate.
